光纖光纜量升價跌 盈利難提升

2007年光纖企業平均開工率達到86.92%，已經基本達到完全競爭行業的相對正常的開工率水平，我們認為到08年行業已經基本達到供求平衡的狀態。

供給方與需求方競爭結構不對稱，光纖光纜廠商盈利仍難有效提升

雖然行業供需狀況有所改善，但光纖光纜行業基本是一個完全競爭的行業，而需求方運營商行業處于寡頭壟斷的狀態，行業競爭結構的嚴重不對稱使光纖光纜廠商仍處于弱勢地位，因此雖然需求上升，主導廠商的產品供不應求，但光纖光纜的價格仍在下滑。08年招標的情況來看，中移動集采中的光纖光纜價格仍出現了明顯下滑。

08年光纖廠的毛利率有望保持相對穩定，但光纜廠的毛利率將會出現繼續下滑，光纜廠的盈利狀況不容樂觀。

受人民幣升值因素及競爭因素的影響，以美元計價的預制棒價格的下滑將有利降低光纖廠的原材料成本，同時光纖廠的規模效應、大預制棒改造、進一步提高拉絲效率將繼續降低單位成本，光纖廠的毛利率有望保持相對穩定；但光纜廠受除光纖以外原材料成本如鋼帶等的上升，而銷售價格持續下降將使光纜廠的毛利率持續下降，單純的光纜廠和光纜比重高的廠商盈利能力預計將會出現下滑。

建議買入增長明確和估值優勢明顯的中天科技。關注FTTx快速發展受益最大的烽火通信；同時建議關注亨通光電的預制棒項目和集團資產注入的進展情況

光纖光纜行業需求量升價跌，盈利能力難有效提升

行業需求快速增長，運營商集采量08年出現大增

上半年運營商集采量同比增長超過50%，全年光纖需求量增幅超30%。

根據近期對光纖光纜廠商的調研情況來看，今年上半年運營商對光纖的集采量出現了大幅度的增長。中移動的集中招標規模約為1000萬芯公里，其中：G.652B光纖采購規模約423萬芯公里，G.652D光纖采購規模約550萬芯公里，G.655光纖采購規模約27萬芯公里。而去年同期限為667萬芯公里相比同比增長近50%。

固網運營商受"光進銅退"戰略實施的影響，近期的光纖集采量的增幅更大。根據相關廠商的數據，中國電信今年上半年首次進行的集采招標量達到600萬芯公里左右，而去年同期350萬芯公里左右，同比增幅達到90%以上，我們預計中國網通的集采量與中國電信一樣也將會出現類似的增長。

08年的需求量預計將超過30%。綜合幾大電信運營商上半年的集采情況，電信運營商的集采量整體增長率將超過50%，上半年電信運營商的集采量預計在2400-2500萬芯公里左右，假定下半年運營商不追加集采的情況下，我們預計電信運營商對光纖的需求量在3000萬芯公里左右，而其他行業如廣電、電力、鐵路、高速公路、國防及各大型企業專線及內網的采購等，這些行業的需求量預計700-800萬芯公里左右，加上1000萬芯以上的出口量，我們預計08年的光纖需求量將會達到近5000萬芯公里左右，同比增長30%左右的水平。

未來行業需求增長驅動因素積極明朗

運營商加快"光進銅退"戰略，國內FTTx市場開始啟動，是未來電信運營商光纖需求的重要驅動力量

固網運營商加快"光進銅退"的步伐，主要原因：銅纜價格持續上升、光纖接入成本持續下降（FTTB的每線成本在1000元左右，FTTH的每線成本已降低到2000元左右,已經進入用戶可接受的范圍）、電信運營商競爭的加劇、在農村銅纜被偷盜嚴重等，使運營商尤其是固網運營商加快了光進銅退的步伐。運營商光進銅退的主要策略：在城市內銅纜的距離至少縮短到1.5公里、銅不出樓、積極推進FTTB、DSLAM下移到小區、新建小區原則上采用光纖覆蓋、農村光纖覆蓋到村等。

FTTx集采量08年大增，帶動光纖需求量的增長。08年以來，固網運營商和光電運營商加大了對FTTx的拓展力度，據悉從中國電信08年發放第二輪光網絡集采項目FTTx技術標書，需求量在200萬線左右，加上中國網通和中國鐵通以及廣電系統的采購量，我們預計今年FTTx的集采量將達到300萬線以上。從武漢舉行的FTTH論壇會議上相關專家表示，全年FTTx的采購量將會達到500萬線左右。

按照我們的測算，FTTH網絡建設（按1：32分光）平均每用戶所需的光纖量在500米左右，按08年FTTH的發展，總的光纖需求量將達到50萬芯公里左右，09年按我們的預計FTTH對光纖的需求量將會超過300萬芯公里。

移動網絡升級和基站數量增加，基站回傳相關的傳輸需求量大增

移動網絡建設對光纖的需求，主要是基站數量的增加和網絡升級和移動增值業務大幅增長所帶來的傳輸需求的增長。如3G發展更需要密集的基站支持，移動基站數量將會大幅增長，會導致基站與RNC，基站與基站之間的回傳線路數量大幅增長，這樣會增加光傳輸線路的增加。另外，2G向3G升級帶來的帶寬需求增加，"就2G而言，一個基站一般需要2個E1的帶寬，R99版本的3G基站需要4個E1，而到了HSPA階段，一個基站需要20個E1，而HSPA+則需要40個E1的傳輸帶寬。以平均24芯光纖，基站傳輸距離5公里左右，一個基站所需要的光纖為120公里左右，每年以5萬個基站計算，年需求量在600萬芯公里以上。

"平安城市"等視頻監控業務積極拉動光纖需求全國各地近幾年都加大了利用信息技術建設"平安城市"的力度，以廣州市為例，目前全市有近10萬個視頻監控點，07年將新建1萬多個視頻，而目前建網方案，一般采用裸光纖直連的方式，以廣州市為例，30%左右的光纖線路需要新建，單此項每年需要光纖4-5萬芯公里。而目前平安城市正從沿海發達地區向內地城市發展，我們認為未來幾年相關業務將會帶動光纖需求量的快速增長。

"村村通寬帶"工程的縱伸發展繼續帶動光纖需求的增長。

雖然國內村村通程的首期目標基本完成，但政府提出了從行政村到自然村的延伸，同時中東部地區也進一步提出了"村村通寬帶"的更高目標，而這些將會進一步加大對光纖的需求。運營商加大了農村地區光進銅退的步伐，要求達到村村通光纖的水平，目前中國電信和中國網通在村通寬帶工程中也主推成熟的EPON方案。

非電信行業需求成為光纖需求量的重要增長點

非電信行業對光纖的需求量在20%左右，主要使用部門如廣電、鐵路、交通和電力能源等，近幾年這幾個行業的基礎建設投資力度相比前幾年都有所加大，如廣電系統的數字電視改造及雙向改造，鐵路投資、電網投資及能源管道運輸等有所增長，我們認為這些專網對光纖的需求量仍將保持強勁的增長趨勢。

光纖出口保持快速增長

國內光纖廠相對國外廠商具有性價比的優勢，國際競爭力提升，同時國內以華為、中興和烽火等光傳輸系統設備在國外的交鑰匙工程增多，加大了對國內光纖廠的光纖的需求。07年國內光纖出口量同比增長41%，達到1466萬芯公里。我們預計未來幾年隨著國外FTTH進入規模部署階段及發展中國家市場通信用戶數的快速增長推動，對光纖光纜的需求仍將保持持續增長

行業供給狀況：產能過剩局面明顯改善，行業供需基本平衡

從光纖預制棒的進口情況看光纖產量。國內目前光纖原材料預制棒主要依賴于進口，因此我們可以從預制棒的進口量來來判斷目前國內的光纖產量狀況。2007年全國光纖預制棒累計進口在1000噸左右，同比增長43.84%，按進口的光纖預制棒計算的光纖產能在3400萬芯公里左右。加上國內長飛和富通等廠商的自產預制棒的產能，我們預計國內的光纖產量在4000萬芯公里左右。

光纖進口量基本平穩。根據海關統計2007年國內光纖進口量為1390萬芯公里左右，國內的光纖主要來自于美國和日本，而且主要以加工貿易的方式進入國內市場，其中主要來自于美國康寧（美國康寧的光纖產量已經計算在光纖預制棒進口量的計算中）。隨著國內廠商市場份額上升，及國際廠商加大在中國的本土生產力度，未來光纖直接接口量將會減少。

行業產能利用率大幅提高，供需過剩局面緩解，供需處于基本平衡狀態。

根據產業安全網的數據：光纖光纜行業的產能利用率近年來在需求明顯上升的情況下企業開工率出現明顯好轉，2007年達到最好水平，年平均開工率達到86.92%，已經基本達到完全競爭行業的相對正常的開工率水平。雖然近幾年光纖光纜的主導廠商仍在擴大規模，但基本上是根據相應的需求狀況變化進行擴張的，而且前幾大廠的產能利用率基本在90%以上。

從產業安全網的數據來看，我們認為目前光纖產能的過剩率只有13%左右的產能閑置，對于完全競爭的行業來說，出現適當的產能閑置也是正常的，也是市場競爭優勝劣和行業集中度提高必然要經歷的階段，而且適度的過剩也是部分大企業為阻止新廠商進入該行業的必要戰略。因此，從目前的行業供需狀況來看，我們認為基本處于供需平衡狀態。

需求與供給競爭地位不對稱，盈利能力難有效提高

競爭結構不對稱，光纖廠商價格談判能力有限

雖然光纖光纜行業供需局面有所改善，行業基本達到供需平衡，但行業廠商依然較多，光纖行業進入壁壘相對較低，因此行業的競爭仍基本處于完全競爭的狀態。而主要需求方電信運營商處于寡頭壟斷的地位，在光纖光纜的采購中仍處于強勢地位，運營商通過集采方式不斷壓低采購價格，從08年上半年招標情況來看，08年廠商之間的價格競爭依然激烈，尤其是在中移動的集采項目上，價格仍是是否中標最重要的影響因素，從各廠商反映的情況來看，預計08年中移動集采的光纖與光纜的價格同比下滑幅度在6%以上。

人民幣升值因素及規模經濟使單位光纖生產成本仍有下降空間可部分消化光纖價格下滑，光纖毛利率下降幅度將有限。

人民幣升值促預制棒采購價格下降。根據2007年海關的數據顯示，07年預制棒的平均單價為151.28美元/公斤，同比下降4.07%；光纖預制棒主要進口國為日本，進口量828噸，同比增長49.28%，占全部進口量的82.84%；進口單價147.31美元/公斤，同比下降2.67%。

從我們對各廠商進口預制棒的價格來看，去年以來大部分廠商的預制棒價格基本呈下降趨勢，我們認為人民幣升值因素起到了積極的作用，如果考慮人民幣升值因素，原材料價格去年12月相對于去年1月的價格同比多下降了5%左右的水平。08年以來人民幣升值速度加快，在廠商未主動上調價格的情況下，預計預制棒的實際采購價格可能會繼續下滑。

如果不考慮人民幣升值因素，光纖預制棒未來價格走勢取決于國內廠商是否能成功掌握低成本的預制棒生產技術

在全球光纖和光纖預制棒需求持續上升的情況下，需求對光纖價格的影響只會起提升因素，如果要使光纖預制棒的價格下降，還取決于供給狀態的變化。中國作為全球最大的光纖生產基地，也是全球預制棒的最大進口方，而光纖預制棒的生產主要掌握在國外廠商手中、日本信越基本壟斷商業化預制棒市場，除非國內廠商如長飛、富通、亨通等廠商能成功掌握低成本預制棒生產技術，減少進口并對國外廠商的地位進行挑戰的情況下，國外廠商主動降價的動力才會加強，但目前來看除長飛的（PCVD+RIC）大預制棒生產技術取得成功外，現在國內廠商還處于起步階段，近兩年似乎還難以看到這種動力的存在，因此我們認為光纖預制棒的進口價格排除人民幣升值因素的影響，預制棒的價格短期難以出現明顯的下降。

08年光纖廠可部分消化價格下滑帶來的成本壓力。人民幣升值因素導致光纖預制棒的成本下降，如果升值10%，光纖的成本有望能下降5%左右。同時主導廠商還可通過規模經濟、加大大預制棒技術拉絲改造力度、進一步提高拉絲效率等手段降低成本，我們預計單位成本有望獲得下降，整體我們認為光纖廠的毛利率在08年有望保持相對穩定。

光纜產品價格下降，將會直接導致毛利率的下滑

從今年上半年運營商的集中招標來看，中標的光纜價格仍出現了明顯下降。雖然光纖的成本也有所下降，但在光纜中光纖成本占比并不是很高，而光纜中的其它成本如原材料成本尤其是鋼絲鋼帶價格上升明顯，我們認為光纜的整體成本可能會略有上升，而銷售價格下降的情況下我們認為08年光纜毛利率預計將會持續下降，對于上市公司來說光纜比重相對較大的公司盈利能力將面臨。

亨通光電：產能擴張是公司利潤短期增長的途徑；預制棒項目08-09年難有盈利貢獻，建議持有。

光纖業務，凈利潤增幅在15%左右。07年公司生產光纖420萬芯公里，公司的凈利率遠高于同行，主要是因為公司的拉絲設備在價格低位時買入，同時公司具有較強的成本控制能力。08年公司準備新建一個新的拉絲塔，預計08年公司的光纖產能將達到500萬芯公里左右，同比增長19%左右，但由于受光纖價格下調因素的影響，成本控制已到極限，而且公司采購的預制棒價格基本已經是行業最低的價格，我們認為光纖業務利潤率提升空間有限。但由于07年上半年亨通光纖預制棒的價格相對較高，07年4季度采購的光纖預制棒價格比07年1季度的價格高9%左右，我們認為08年上半年采購的預制棒價格同比下降明顯，因此，我們認為上半年亨通光纖的毛利率有望獲得提升，但下半年我們預計毛利率基本持平，整體認為光纖業務的凈利增幅在15%左右。

光纜業務：光纜價格下降將致毛利率下降。目前亨通公司07年光纜產能在550萬芯公里左右，產量在470萬芯公里；08年產能預計達到600-650萬芯公里，目前亨通是僅次于長飛的第二大光纜生產商，預計08年光纜產量增幅在20%左右的水平。但我們預計受除光纖以外的原材料成本明顯上升的影響，我們預計光纜業務的毛利率將會有所下滑。公司在本部加大了FTTH用軟光纜的投資，07年軟光纜的銷售量在10萬芯公里左右，未來隨著FTTH的快速增長，我們預計公司軟光纜的銷售量將會出現大幅增長，公司08年將加大軟光纜的產能擴張步伐。整體我們認為光纜業務的凈利潤增幅將會有限，我們預計不超過10%。

光纖預制棒項目：08-09年難有盈利貢獻。08-09年預計難以帶來積極盈利，如果順利的話預計10年開始貢獻正的利潤。目前光纖預制棒項目還處于設備安裝階段，公司光棒項目前景持更加樂觀的態度。目前項目進展順利，預計08年有望生產30噸的預制棒，我們認為短期由于生產還處于試生產階段、生產規模小、預計早期產品不具成本優勢，對公司盈利產生正面貢獻的可能性較小，而且我們預計在開工后，設備折舊將會開始進入報表，短期會影響公司的盈利水平。

關于集團公司資產注入的問題目前還未有明確的計劃，我們對亨通的盈利預測暫不考慮這個因素，根據我們的預測，08-10年亨通光電每股收益分別為0.58元、0.65和0.87元，目前估值基本合理，不存在低估的現象，我們的投資評級為持有。未來估值可能提升因素主要取決于預制棒項目進展及盈利狀況超過本人預期和集團注入資產或整體上市的情況，后期我們將密切進行跟蹤。

烽火通信（600498）：半年報預增50%，系統設備與FTTx帶動公司業績增長，但估值優勢不明顯，維持持有評級。

光纖光纜業務平穩發展，08年凈利預計小幅增長，未來亮點是關于與騰倉的預制棒投資合作。公司07年由于受合并華新騰倉報表及烽火騰倉盈利增長等因素的影響，烽火的光纖光纜業務在07年收入與利潤都出現了大幅增長。08年我們預計公司光纖光纜的產能擴張率在20%左右，由于需求旺盛，產能利用率仍舊非常飽和。但我們認為08年集采價格的下滑，行業毛利率尤其是光纜毛利率將會下降，雖然光纖受預制棒價格的下滑影響，光纖業務的毛利率預計會將會保持相對穩定，但整體光纖光纜的毛利率將會略有下滑。整體來看，我們認為烽火光纖光纜的盈利將小幅增長，預計增幅在10%左右。

關于收購長飛的問題，收購長飛的難度較大。近期長江通信發布了公告，將延長長飛光纖光纜有限公司經營期限1年。據我們了解，由于目前長飛盈利狀況良好，各方股東都希望增資獲得控股權，我們預計郵科院收購長飛的股權難度會較大，唯一的希望是中國電信集團所持的37.5%股權，但收購這部分股權仍達不到控股的目的，而且我們認為從理性角度看，中國電信集團把長飛的股權轉讓給烽火集團不符合公司的長遠利益。

FTTx業務收入快速增長，公司相關訂單大增。今年運營商加快了"光進銅退"的步伐，烽火通信作為國內光纖接入技術研發的龍頭企業，目前在國內FTTx業務上占有30%左右的市場份額，今年利用行業快速增長的機會也獲得了大量的訂單，從武漢的FTTH論壇會議上獲悉，今年1-4月份，公司獲得了近140萬端口的合同，同比增長超過100倍，我們預計全年將超過200萬端口，預計合同銷售額將超過6個億。不過由于FTTx還處于爭奪地盤的階段，毛利率預計較低，但我們認為與前期投入階段相比虧損將會減少。

光傳輸系統設備收入預計將會保持穩定增長。受行業需求應用的推動近幾年光傳輸網絡仍是電信運營商的投資重點，全球來看光傳輸設備的收入增長率達到了近10%，遠遠超過了全球通信設備行業整體2-3%的增長水平。

公司在光傳輸設備方面的技術競爭力國內僅次于華為，80x40Gb/s WDM系統、ASON、PBT等方面的研發方面具有較強的競爭力。

從今年上半年運營商的招標情況來看，我們也看到今年光傳輸招標的數量也去年同比出現了大幅增長，以中國電信為例，今年上半年有關光傳輸的發標數量大幅增長，我們預計烽火的光傳輸系統設備收入預計將會保持穩定增長。

07年保守的會計政策為后期盈利增長奠定了良好的基礎。2007年公司計提資產減值損失1.27億，而2006年計提僅為0.36億。這是公司在行業景氣度（毛利率提高、預收賬款增長）不斷提升的前提下大幅計提存貨及應收賬款減值準備形成的，我們認為這些資產減值準備存在轉回的可能。這些資產減值準備基本抵消了07年的投資收益，這為公司08年及后期業績的增長奠定了良好的基礎。

我們預計未來三年凈利潤的復合增長率將達到30%左右。公司預計08年半年報的凈利潤增長在50%以上，下半年受去年同期基數的影響，預計下半年增幅可能有所放緩。我們預測公司08-10年的每股收益分別為0.38元、0.51元和0.59元，同比分別增長46.4%、35.1%和16.4%。目前估值基本合理，維持持有評級。

中天科技（600522）：電信網與電力網線纜產品雙輪驅動，增長趨勢明確，半年報預增100%以上，建議買入

光纖光纜行業，盈利穩定增長。公司光纖產能大于光纜產能（光纖520萬芯公里左右、普通通信光纜在300萬芯公里左右），有利光纖光纜業務毛利率的穩定，因為光纖業務的毛利率相對較高，而且受規模經濟、預制棒價格和大預制棒改造后單位成本降低的影響，光纖存在單位成本進一步下降的可能，在一定程度上可以覆蓋價格下降對毛利率產生的負面影響。而光纜業務由于受原材料成本上升因素的影響，光纜的毛利率預計將會下降。而公司光纖產能大于光纜產能的業務結構特征也有利公司光纖光纜整體毛利率的穩定。公司在08年計劃新增1-2個新的拉絲塔，同時公司進一步提高拉絲效率和加快大直徑預制棒的改造力度，公司光纖產能預計將達到600萬芯公里以上。公司光纖業務的盈利能力與亨通和華新騰倉比較來看，還相對偏低，我們認為有進一步挖潛和提升空間。

特種線纜領域的龍頭企業，特種線纜行業需求旺盛。公司在海底光電纜、OPGW和特種電力導線等特種線纜領域具有競爭優勢。公司在海底光電纜的國內市場占有70%、OPGW和特種電力導線市場上占有30%左右的市場份額，競爭優勢明顯。而這些特種線纜領域目前行業需求正處于快速增長階段，尤其是海底光電纜領域，目前公司正在海底光纜領域正在積極向深海光纜領域的深海光纜俱樂部進軍，公司預計在09-10年將會在深海光纜方面取得成功，海底光電纜業務將會成為公司未來最主要的利潤增長點。OPGW領域行業競爭激烈，但未來行業競爭進一步加劇的可能性較小，而且公司的OPGW中的主要產品鋁包鋼線主要來自于集團公司，未來存在改善關聯交易和盈利改善的可能。

集團確定08年主營產品收入同比增長50%，定向增發與股權激勵同步推進的計劃，上半年公司凈利預增100%以上。

根據網站信息，中天科技集團確定了08年主營產品銷售收入同比增長50%的目標（要高于我們對上市公司收入增長的預期），同時確定了定向增發與股權激勵同步推進的計劃，股權激勵的推出將有利公司未來業務發展，有利減少與集團公司的關聯交易，穩定投資者的投資預期。

公司受益災后重建，電力導線、光纜產品受益明顯。

無論是今年的"南方冰災"還是"四川大地震"，對電信與電力基礎設施的破壞都相當嚴重，災后重建都有利刺激電信網線纜產品（光纖光纜和射頻電纜）和電力網線纜產品的需求，尤其是電網建設標準提升后帶來電網投資規模的進一步放大，中天電網線纜產品將會從中獲益尤其是特種電力導線將會從中獲益，電網產品收入預計將會保持持續增長。

房產收入確認和公司參股公司武漢光訊的上市為公司業績增長增加新的動力。

公司所投資的兩個房地產項目在08年開始進入收入確認期，我們認為公司房產收入的規模確認將會至少持續到2010年，未來三年將會至少有7-8億的房產收入得到確認，公司去年為更好地發展主業，決定不新增房地產開發項目，目前南通的項目已經開發完成，只有如東縣的項目還在開發中，當時拿地的成本很低。

公司持有武漢光訊18%的股權，武漢光訊下半年上市的可能性大，我們按保守按2倍PB計算，每股增值1.6-2元。

定向增發募集資金風險小，有利主業進一步提升業績；未來三年的復合增長率達到35%。

定向增發的項目皆為技術改造和提升現有業務的產能，不是新增項目的投資，因此總體來看投資風險較小，而且有利提升現有業務的競爭力和主導產品的產能，有利促進公司業績增長。我們仍維持08-10年每股收益0.50元、0.60元和0.82元（未考慮增發）的預測，未來三年的復合增長率達到35%以上，維持年內15元的目標估值和買入的投資評級。