“光棒”盛宴開席 各公司現狀與未來

         烽火通信近日增資合資公司，擴大光纖預制棒的產能。隨著進口替代進程的加快，光棒市場的需求也逐漸打開，并迎來了巨大的蛋糕，國內相關公司的業績有望持續從中獲益。

　　光纖光纜行業：價格企穩，成本改善凸顯投資價值

　　我們在此時點關注光纖光纜行業的投資價值，主要邏輯在于：1、2012年光纖供需狀況明顯改善，行業總體供需呈弱勢均衡、總體偏緊的態勢，從而為光纖價格提供了極強支撐，為行業盈利改善提供了基本保障；2、行業內主要廠商均在2012年實現較大規模光纖預制棒自產產能，使得此部分光纖企業盈利能力得到較大改善。

　　全球及中國光纖產業的發展歷史均表明，光纖產品呈現出明顯的標準工業品屬性，其價格漲跌與供需關系有顯著的正相關性。過往歷史中，全球光纖價格三次大幅下跌均是由于光纖出現嚴重的供過于求所導致，彼時全球光纖供需比均遠大于1.25；而2006年以后，全球光纖供需比維持在1~1.20之間，全球光纖價格雖有小幅下降，但總體價格基本維持穩定。

　　我們判斷，2012年中國光纖行業總體供需將實現基本均衡，但總體供給呈偏緊狀態。從需求層面而言，在接入網及傳輸網的雙輪驅動下，2012年光纖行業總需求將實現30%左右的大幅擴張，行業總需求為1.3億芯公里左右。而在供給端，自2010年后行業內主要廠商并未進行大規模的產能擴張，行業總體產能在1.25-1.3億芯公里左右。由于行業新增光纖產能投產相對需求存在滯后，因此，行業在2012年的供需狀況得到極大改善?；诖?，我們認為，2012年光纖光纜行業的供需偏緊，將為光纖價格提供極強支撐。

　　2010年前后，行業內主要廠商均進行了光纖預制棒的產能準備。主要的考量在于：1、光纖預制棒占據光纖產業鏈中利潤的70%，光纖預制棒實現自產將有效改善企業盈利能力；2、中國光纖預制棒進口率超過50%，通過光棒自給可有效降低對國外廠商的原材料依賴度。經過前期的研發與試產，中國主要光纖廠商在2012年已經形成了初具規模的光纖預制棒產能，而光纖企業預制棒產能的明顯提升將使得光纖光纜企業投資價值得到顯現。

　　縱觀光纖光纜行業，其制造業屬性決定了行業內公司的競爭力體現于成本控制能力。對于行業內公司的成本控制，我們認為主要體現為：1、產能規模，即更大的產能規模具備更明顯的規模效益，利于成本控制，且對于價格上升的盈利改善彈性更大；2、光纖預制棒自給率，原材料的自產能有效節省生產成本，提升其盈利能力。因此，我們認為行業內具備光纖預制棒自產能力以及擁有產能優勢的企業在競爭中具備優勢。我們看好烽火通信、亨通光電、中天科技的投資價值，給予“推薦”評級。

　　光纖光纜行業點評：光纖供需失衡，醞釀價格上漲

　　　光纖12年需求1.5億芯公里，缺口2000萬。

　?。?）近期我們調研了多家上市、非上市的光纖光纜企業。

　?。?）各廠商一致認為，11年底開始，以中移動為代表運營商光纖需求明顯增強。訂單已經排到2個月之后，其中，中天科技認為自身產能有15-20%的缺口，各部門間已經需要協調光纖分配。

　?。?）各廠商雖然對12年總需求數據觀點不一，但對國內光纖產能的數據認識一致，即11年底1.3億芯公里左右，以中天科技15-20%的產能缺口推算，我們認為12年國內光纖總需求達1.5億芯公里，供需缺口2000萬芯公里。

　　產能擴張13年才能釋放，12年全年供不應求。

　?。?）目前部分廠商有擴產計劃，但即使中天這樣的大廠商，在場地、設備、資金均沒有限制、項目已開工的情況下，產能釋放也得到12年底。

　?。?）另有小規模廠商反映，其光纖擴產需要1年半的時間，而目前項目還沒有開始。

　?。?）預計國內光纖產能擴張最快也只能在13年釋放，12年全年將保持供不應求的狀況。

　　受光棒產能限制，13年光纖擴產規模上限1.5億芯公里。

　?。?）全球光纖預制棒過去十年間格局穩定，總量6000噸左右，對應約2.2億芯公里光纖。

　?。?）新增的光棒產能集中在國內中天、亨通的自制光棒。而烽火、富通等與日本的合資廠受外方控制，產能大多由日本轉到國內，對總產能增加不多。

　?。?）光棒擴產周期長，而外資廠商不會輕易擴產。我們假設全球光棒增產1000噸，則國內13年光纖產能上限將在1.5億芯公里。

　　數據流量爆發推動光纖需求持續上升，13年仍然供不應求。

　?。?）未來5年，數據流量爆發是最確定的趨勢，必將帶動承載數據的傳輸網不斷升級，而國內的傳輸網升級大多選擇重新鋪設光纖，預計13-15年運營商光纖需求將繼續增加。

　?。?）13年，國內光纖產能在1.5億芯公里受阻的話，將繼續呈現供不應求的狀況。

　　光纖供需失衡，醞釀價格上漲。

　?。?）在當前光纖供不應求的情況下，各廠商一致認為12年光纖價格不會繼續下降，中天科技作為行業協會輪值主席也在積極聯合各主要廠商希望提價。

　?。?）由于光纖成本相對固定，一旦提價，對廠商利潤貢獻明顯（詳細數據請參考附表中的敏感性分析）。

　?。?）預計不提價情況下，12年光纖價格將沿用11年三家運營商的最低價68元/芯公里，提價的話，則在72元/芯公里。

　　推薦率先擁有自主光棒生產能力的廠商：保障供應、提升利潤。中天科技（12年17倍PE）、亨通光電（12年16倍PE）。

　　亨通光電：收購帶來的業績增厚有限

　　公司向南中投資收購其持有的亨通力纜25%的股權，收購完成后，公司將持有亨通力纜100%的股權。收購資金來源系公司自有資金，股權價值評估值為8955.30萬元。

　　2011年1月亨通光電完成整體上市，收購線纜公司100%、力纜公司75%的股權。力纜公司尚有25%股份由南中投資持有，為了加強控制，提高管理效力，公司此次完成了全部股份的收購。

　　2011年亨通力纜凈利潤規模為4019萬元，且在2009到2011年之間保持穩定。8955.30萬元的評估值，對應PE為8.9x，PB為1.2x，收購估值水平低于行業均值，我們認為收購價格較為合理。

　　亨通力纜主營電力電纜的生產與銷售，主導產品已覆蓋了1000kV及以下各類裸電線、35kV及以下電力電纜、通信電源用阻燃耐火軟電纜、架空絕緣電纜和控制電纜等。從產品結構看，力纜公司產品多偏向于低端，因此導致力纜公司毛利率水平較低，2011、1Q2012只有2%左右。

　　收購力纜25%股權后，歸屬于亨通光電的凈利潤將增厚1000萬元左右，對于2012年亨通光電的業績影響在3%左右，增厚幅度有限。

　　暫時維持盈利預測不變，預計2012-2014年每股收益分別為1.89元（2Q投資分紅抬高了EPS）、1.75元、2.14元，對應2012年PE為11x。光纖光纜景氣度高，價格企穩，需求量快速增長。亨通光電一方面布局海外市場，另一方面拓展上游預制棒，兩方面均處于行業前列，未來成長可期。

　　中天科技：光纖需求飽滿，執行價格略有提升光棒及海纜盈利能力提升

　　因股本最大，公司的估值水平長期處于同類型光纖纜公司的低位，但隨著預制棒完全自給，海纜大訂單持續突破及進入電池背板材料業務，盈利能力提速，估值有望修復。剔除隱含的光迅科技7億市值，當前P/E僅13.6倍，PEG0.5，是光纖纜中的首選。

　    永鼎股份：業務承壓，期待突破

　　短期業績承壓，維持公司持有評級。我們預計公司2012-2014年實現凈利分別為1.17億元、1.60億元和2.01億元，對應的EPS分別為0.31元、0.42元、0.53元?？紤]到公司傳統光纜業務（因為公司不做上游光棒）、房地產和醫療等業務發展持續受阻，當前我們對2012年接下來公司的市場表現保持警惕，同時鑒于公司長期依然有看點，其他新業務有待突破。

　　烽火通信：持續研發資金支持，助力公司長期發展

　　　報告要點事件描述烽火通信發布公告稱，根據財政部《中央國有資本經營預算重大技術創新及產業化資金管理辦法》等相關文件的規定，公司于2012年5月25日收到6243萬元中央財政專項撥款，專項用于烽火通信科技股份有限公司下一代互聯網業務與應用系統開發等項目。

　　事件評論持續的研發資金補助，表明決策層對光通信行業的高度支持態度：我們注意到，烽火通信自2010年起持續收到財政部研發支持項目專項撥款，三年的研發補助金額分別為6368萬元、6084萬元和6243萬元。中央財政持續的大額研發資金支持，側面表明了決策層對寬帶產業的高度支持態度。

　　持續獲得大額財政部研發資金補助，側面驗證了公司在行業的研發實力：烽火通信作為專注于光通信行業的企業，其在行業領域內的技術研發實力一直處于前列，而強大的技術研發實力也一直是烽火在市場競爭中保持領先的最重要助力。此次烽火通信持續獲得中央財政巨額研發資金補助，說明了烽火通信在光通信領域領先的技術研發實力得到政府高層的高度認可，也再次從側面驗證了烽火通信在行業內的技術研發實力與地位。

　　隨著“寬帶中國”戰略持續推進，公司在政府研發補助資金的獲取上具備持續性：從全球主要經濟體推出國家寬帶戰略時其政府決策層的舉措，可以發現其均會采取以下措施：1、政府財政資金直接投入寬帶基礎網絡建設；2、對寬帶產業鏈上相關廠商進行財稅政策支持，包括稅收優惠、專項研發資金支持等。隨著中國政府在2012年推出正式的“寬帶中國”戰略，其必然也會推出此兩項舉措。因此，我們認為，公司作為光通信領域的龍頭企業，必然是政府研發資金向產業鏈企業傾斜的主要受益者，未來2-3年在政府研發補助資金的獲取上具備持續性。

　　宏圖高科：市場競爭激烈，業績增長緩慢

　　　公司業績基本情況：2012年一季度，公司實現營業收入41.77億元，同比增長9.22%；營業利潤0.97億元，同比增長15.69%；歸屬母公司凈利潤0.63億元，同比增長3.55%；基本每股收益為0.0553元。

　　市場競爭激烈，盈利增速放緩：公司在江蘇、安徽、山東等東部沿海地區強化對三四級市場的縱深布點，優化了現有的連鎖網絡，同時積極布局中西部地區重點城市，組建西南區域籌備組，并成功地進入湖南、四川、重慶、云南四省。公司業績增長緩慢的主要原因來自于期間費用的同比大幅上升，其中銷售費用同比增長42.14%至1.66億元，管理費用同比增長43.93%至1.08億元，主要系子公司宏圖三胞高科技術有限公司、北京宏圖三胞電腦發展有限公司、浙江宏圖三胞科技發展有限公司營業網點增多，費用類支出增加所致。費用增長明顯超出收入增幅，因此導致業績增長有限。公司本期應交稅費同比下降55.11%至2701萬元，主要系位置公司繳納2011年4季度稅金所致。

　　市場競爭激烈，公司未來業績沒有優勢增長點：隨著公司經營管理模式的創新、門店擴張的加快以及核心供應商策略的有效執行，其專業化服務品牌越來越得到業界的認同，行業話語權進一步增強。同時，為尋求新的贏利點，打造線上宏圖三胞，傳統電子商務往往采用人機界面，以單純的“商品交易”為核心，難以保持客戶關系的黏性，只能依靠惡性價格競爭，而公司電子商務以“價值交付”為核心，以滿足不同細分用戶應用心理需求為內容，但公司所處IT行業和集成制造行業供過于求，市場競爭激烈，市場份額只有搶奪他人，沒有更多提高空間，公司未來業績壓力巨大，房地產行業由于國家調控政策持續趨緊，未來也很難獲得超額收益。

　　通鼎光電：光纖光纜快速成長，寬帶戰略持續受益

　　業績增長略低于預期。報告期公司實現營業總收入18.616億元，同比增長39.03%，實現歸屬上市公司股東的凈利潤1.59億元，同比增長11.09%。實現基本每股收益0.59元。略低于我們此前的預期。

　　光纖光纜業績持續增長。2011年公司通信光纜及室內軟光纜的銷售收入分別增長了36.95%和458.46%。毛利率基本維持不變。我們預期2012年隨著國家寬帶戰略的實施，運營商將加大光纖寬帶投入，行業對于光纖光纜的需求將進一步提升。公司光纖光纜產品銷售有望持續快速增長。

　　通信電纜和鐵路信號纜未來增長仍不樂觀。受“光進銅退”的加速以及高鐵建設停工及延后的影響，雖然公司將一部分產能轉移到了需求相對較為旺盛的數據電纜，但通信電纜和鐵路信號纜的下滑速度超出了我們的預期。我們預計2012年公司通信電纜、鐵路信號纜及數據電纜業務收入將繼續下滑。

　　射頻電纜增速顯著。報告期公司射頻電纜項目進展順利，實現營業收入1.1億元。但射頻電纜毛利率相對較低，僅為6.49%，尚難以對業績產生較大影響。

　　費用增長迅猛。報告期內公司管理費用同比上升了118.64%。主要原因是由于公司新項目上馬導致的人員、研發開支提升所致。

　　盈利預測。我們預期公司12-14年歸屬母公司凈利潤分別為2.03、2.40億元以及2.76億元，對應EPS分別為0.76、0.90和1.03元。給予12年20倍估值，目標價15.2元。

　　吳通通訊：射頻+光纖連接器雙輪驅動，助力公司穩步發展

　　吳通通訊通信及通信設備

　　綜合考慮公司在通信連接器的技術實力和市場基礎，受益于寬帶中國行業的利好影響，我們估計公司2012年、2013、2014年公司每股收益分別為0.71元、1.03元、1.42元，對應PE為23、16、11倍。

　　日海通訊：行業景氣度高，ODN龍頭值得期待

　　FTTH工程、3G和LTE建設提升公司所處行業景氣度。根據“十二五”規劃要求，預計未來三年整個光通信投資將達1，500億的規模，ODN網絡設備及工程投資約占光纖接入網（FTTX）整體投資的51%；截止2012年3月，國內3G人數已突破1.5億人，3G滲透率為14.9%，按照國際規律，10%的比例一般是一個拐點，當普及程度達到10%時，3G人數會呈現一種井噴式增長；據isuppli預計，2012年，國內LTE投資規模將會增加兩倍，達到3億美元，到2013年，LTE資本投資額將達到6億美元，至2014年，投資額將達到13億美元。我們預計，運營商持續的高投入將帶動通信連接分配與保護行業迎來一波發展高峰，公司所處的通信網絡連接分配子行業景氣度有望高企。

　　公司是國內最大的通信網絡物理連接設備供應商，營銷體系合理，產品性能優越，努力開拓產業鏈上下游。公司不僅直接受益于行業景氣度的提升，還積極向產業鏈上下游延伸：上游設立合營企業研發PLC芯片，下游不斷收購資質優良的工程服務公司。公司自產光波導芯片將有助于未來ODN產能的釋放。工程收入則有望成為公司新的穩定的利潤增長點。

　　公司定增建設武漢光谷產業園。公司現有產值約為13億元，募投項目將至少擴充一倍產能，主要配置在ODN產品線上，武漢產業園將有效緩解公司ODN產能瓶頸，滿足國內通信運營商網絡建設所需標準和定制化產品，項目完全達產后，預計增厚eps0.45元。